9月经济数据点评：投资端压力初现

受到疫情反复，汛情等极端天气叠加工业生产端对高能耗产品控制三重影响，三季度GDP 两年平均增速为4.9%，低于一季度5.0%及二季度的5.5% 。9月经济数据来看，消费修复，出口高位，投资回落，受短期疫情与汛情叠加中期节能环保能耗双控影响，工业生产小幅回落。9 月，疫情逐渐平稳，消费明显回升，餐饮收入由负转正。1-9 月，固定资产投资累计两年平均增速增长4.05%，较上月回落0.25 个百分点，其中制造业投资两年平均增速为4.15%，基础设施投资两年平均增速1.97%，地产投资两年平均增速为7.2%。9 月，社会消费品零售总额同比增长4.4%，两年平均3.85%(8 月为1.5%)。

9 月，受能耗限产影响生产如预期小幅回落，高新制造业增速景气度仍高。

结构上，随国内节能环保能耗双控持续推进，部分地区工业生产限产限电，上游黑色冶炼增速放缓明显。通用设备专用设备等核心制造业受能耗影响较小整体保持高增带动中游制造业继续快速增长，下游医药制造业由于疫情逐渐平稳增速放缓，当仍维持绝对高位，汽车制造业和食品制造业较上月有所回升，计算机、通信和其他电子设备制造业明显回落。

9 月房地产数据压力初现，销售新开工施工竣工均有不同程度回落。竣工高位小幅回落，销售继续降温，新开工较弱。融资端，尽管部分地区销售融资资格略有放松，但“三条红线”政策基调下，房地产企业拿地继续受限。正如我们在前述报告中反复强调竣工强叠加新开工施工弱的组合导致后续地产或面临大考，9 月数据显示风险初现。向后展望，政策或有边际放松。在房地产长效机制建立后，国内房地产拿地价、售房价、价格预期保持平稳，但为了平滑波动，更多的跨周期设计将纳入考量，如平衡下半年与明年上年地产融资以把握边际力度，防止系统性风险发生，预计全年房地产投资增速或将维持5%以上。

9 月基础设施建设仍没有明显起色，尽管年中政治局会议提出今年底明年初“形成实物工作量”下，下半年财政支出开始提速，但由项目立项到形成实物量需要一定的周期窗口，预计年内投资上或难有超预期变现。1-9 月基础设施投资同比增长1.5%(1-8月是2.9%)，两年平均增长0.85%(前值1.3%)？ 9 月疫情逐渐平稳，消费明显回升，餐饮收入由负转正。9 月，社会消费品零售总额同比增长4.4%(前值2.5%)，两年平均3.85%(8 月为1.5%)。

9 月，食品服装等必选消费品较上月增速回升明显。竣工端回落建筑及装潢材料同比增速降低。其他后地产周期相关的消费支出也明显偏弱，比如家具类同比增长3.4%，但通讯器材类9 月同比增长22.8%(前值-14.9%)。疫情缓解和局部灾害后恢复工作有序开展叠加中秋假期效应下，餐饮由负转正，疫情有效防控与消费场景明显修复保证了餐饮恢复。9 月餐饮收入同比两年平均回升到0.1%(前值-5.75%)。反映国内多地疫情逐渐平稳对餐饮正面效应明显。向后展望，居民收入修复进度或仍缓慢，疫情反复对线下服务消费仍有扰动，消费年内难以超预期修复。考虑疫情对中低收入人群的影响偏大，低收入居民的消费意愿更取决于收入及收入预期，但居民收入修复进度或仍缓慢且疫情反复对服务消费仍不乐观，消费年内难以超预期修复(修复至2019 年常态)。。

风险提示:预期外宏观经济变化、需求回暖强度、二次疫情爆发及疫苗进度